360金融成立于 2016 年，旗下产品有360借条、360小微贷、360分期，致力于成为以人工智能、大数据驱动的金融科技平台。360金融于2018年12月在纳斯达克交易所正式挂牌上市。

 

作者：张经纬/蒋中煜特别感谢：刘雨杉/王骁男（实习）背靠流量风控为核，互金巨头潜力巨大■平台实现高增长，打造领先金融科技平台360金融成立于 2016 年，旗下产品有360借条、360小微贷、360分期，致力于成为以人工智能、大数据驱动的金融科技平台。

360金融于2018年12月在纳斯达克交易所正式挂牌上市■商业模式：以360借条为核心，逐步拓宽消费场景360金融目前已初步完成金融科技和消费场景的互联网金融生态布局，未来将着力于争取更多牌照、拓宽业务范围，进一步深化金融布局。

核心产品360借条为借款人提供简便快捷的小额贷款服务，借款人能在5分钟内迅速获批，授信额度从1千至20万元不等目前公司消费场景布局：（1）小微企业360小微贷主要解决小微企业融资难问题，主要用户为网络电商卖家、小微企业法人及股东。

（2）电商分期360分期购物平台主打“手机、数码产品、智能家电”三类产品，用户可在1-12期多种期数间灵活选择■竞争优势：公司背靠360集团，依托360集团的核心技术、庞大的用户群体以及品牌优势，公司在风控、获客以及资金端都取得了较大优势。

（1）海量数据加持，风控技术优势显著360金融自主研发了Argus、Cosmic Cube、Cloud Bank三大风控系统，取得了较好成效截至2018年12月，公司M3+逾期率为0.92%，在行业中处于较低水平。

（2）获客渠道多元化，老用户续借比例上升截至2018年9月，360金融累计借款用户中，22.7%来自于360集团流量转化；68.9%来自于外部第三方渠道伙伴；8.4%来自于老用户推荐公司通过多渠道获取新用户的同时，2018年老用户续借比例上升至57.9%（YoY+4pct.），未来有望进一步提升。

（3）机构资金占比高公司2018年底金融机构资金占比上升至78%，较2018年3季度提升4.2%，在同业上市公司中居前列在资金来源机构化趋势下，各大平台纷纷提高机构资金占比，新一轮机构资金争夺战即将打响，360金融已抢占先机，资金优势越发显著。

■市场潜力巨大，行业多强争霸（1）互联网金融前景广阔预计2022年中国消费杠杆率将达30%，消费信贷规模将攀升至 40.1万亿互联网金融凭借技术及场景优势能精准捕捉并吸引长尾用户，海量的潜在客户群体以及科技变革的持续推进使得互联网金融发展潜力巨大。

（2）BATJ与P2P平台抢占市场早期，P2P平台通过线上、线下门店结合的方式大量揽客，发展迅速近年来，BATJ等互联网巨头纷纷布局互联网金融，其中，以蚂蚁金服、京东数科为代表的电商系互金公司凭借天然高流量及消费场景优势迅速抢占市场，对P2P平台造成不小冲击。

2017年电商系互金公司放贷规模占比达35%■监管趋严，引导助贷转型自2018年P2P爆雷潮以来，风险专项政治工作力度不断加强，市场加速出清2019年1月发布的175号文明确提出“以机构退出为主要工作方向，积极引导部分机构向助贷转型”。

随着整治工作的持续推进，未来违规平台将陆续被清退，严格合规的平台才能成为行业的“幸存者”■业绩保持高增长，获客成本有所提升在新准则下，公司营收飞速增长2018 年公司净收入达44.5亿元，Non-GAAP净利润达18亿元，收入主要来自于贷款服务（包括撮合借贷服务和贷后服务，占比70%左右）。

2018年前三季度新增用户人均营销成本呈下降趋势，但四季度有所抬升未来随着360金融的目标营销能力持续提升，营销成本有望趋于稳定■合理估值区间：首次覆盖给与8.5倍市盈率，对应2019年目标市值为35.8亿美元，折合人民币244亿元。

预计360金融2019-2021 年净利润为29 亿元、41 亿元、51 亿元 ■风险提示：金融监管与整顿力度趋严、行业竞争加剧、获客成本上升等。

1. 公司简介1.1. 历史沿革360金融成立于2016年7月，致力于成为连接用户与金融合作伙伴的科技平台，旗下产品有360借条、360小微贷、360分期凭借成熟的风控体系以及简洁易用的产品，360金融实现了跨越式的发展，2018年累计借款用户数量为828万人，累计放贷量达1274亿人民币。

2018年12月14日，360金融在纳斯达克交易所正式挂牌上市 360金融是360集团的金融合作伙伴作为国内领先的互联网安全公司，360拥有5亿月活用户，连接超过10亿台设备，旗下产品包括360安全卫士、360浏览器、360导航等。

360集团的品牌优势以及庞大的用户数量帮助360金融在资金来源及获客方面取得了较大优势此外，依托360的数据积累以及多项核心技术，360金融能更好地评估信用贷款风险，实现小额、快速放贷等金融需求，进而打造成为以人工智能、大数据驱动的金融科技平台。

1.2. 股权结构360金融股权结构较为集中360金融董事长周鸿祎持有14.4%股权，其中与其子女通过Aerovane Company Limited间接持有13.8%B类普通股，其余0.6%为A类普通股，总共持有76.4%投票权。

第二大股东Perseus Technology Limited 为珠海奇新协力信息技术有限公司全资子公司，持股11.2%此外，360金融CEO徐军持股4.7%，多位高管及员工持有股票期权，截至2018年12月，已授出2524万股股票期权，公司未来将继续执行股权激励计划。

1.3. 公司架构公司VIE结构中，境外公司为香港奇瑞国际科技有限公司，境内实体为上海淇玥信息技术有限公司，旗下设立三家公司其中上海淇毓信息科技有限公司负责运营360借条；福州三六零网络小额贷款公司以及福州三六零融资担保有限公司分别持有网络小贷、融资担保两张金融牌照。

360金融放贷资金中1.9%来自于福州三六零网络小额贷款公司，自有资金以及外部资金的互补使得公司资金渠道更加多元化，能更好地为公司业务保驾护航

2. 商业模式360金融旗下目前有360借条、360小微贷、360分期三种产品2018年9月以前，公司主要通过360借条进行放贷业务在消费金融回归场景的趋势下，360小微贷、360分期相继上线，分别覆盖小微企业、分期电商两类消费场景。

至此，360金融已初步完成金融科技和消费场景的互联网金融生态布局近年来BATJ等互联网巨头金融版图不断扩大，已覆盖银行、保险、基金、理财等多种业务，在互金公司多元化发展的趋势下，我们认为360金融未来将着力于争取更多牌照、拓宽业务范围，从而深化金融布局。

以360借条为核心，聚焦年轻群体作为360金融的核心产品，360借条为借款人提供简便快捷的小额贷款服务，得益于360的安全经验以及大数据技术，贷款申请人能在5分钟内迅速获得贷款批准，授信额度从1千至20万元不等。

在以往业务模式中，360金融直接向借款人收取还款，再向资金方支付本金及利息2018年在新监管规定下，360金融采用了新的交易方式，即借款人直接将款项还给资金方，360金融再从中收取服务费360借条主要关注信用卡额度不足以满足消费需求的年轻人群，用户中77.9%为18至35岁的年轻人群，77.5%用户持有信用卡。

加快消费场景布设目前360金融已布局两类消费场景：1）小微企业360小微贷主要解决小微企业融资难问题，主要用户为网络电商卖家、小微企业法人及股东2）电商分期360分期与苏宁易购战略合作供货，并结合360智能硬件，主打“手机、数码产品、智能家电”三大品类，消费者可选1-12期分期还款。

此外，消费者在360分期上的消费记录也将成为重要的征信数据来源3. 竞争优势3.1. 海量数据加持，风控技术优势显著背靠360安全数据库数据层面，360安全连接超过10亿台设备，拥有海量的用户信用数据及行为数据。

此外，360基于安全拓展出的信息获取类产品，如360导航、360搜索能体现出用户的广泛需求基于这些数据以及360分期的消费记录，公司能精准梳理出每一位用户的信用行为画像，为用户的信用额度进行分级，有效进行风险控制。

风控技术构建核心优势技术层面，360金融自主研发了Argus智能风控引擎、宇宙魔方（Cosmic Cube）定价引擎两大风控黑科技以及Cloud Bank放贷流程系统在安全技术及智能风控系统的支持下，公司风险控制效果显著，截至2018年12月，公司M3+逾期率为0.92%，在行业中处于较低水平。

Argus：动态评估用户信用基于用户数据，Argus风控模型能在申请阶段进行欺诈筛查并提供信用评估分，在借款周期内，Argus将持续更新信用评分并根据用户特性生成逾期贷款收回策略Cosmic Cube：根据信用评分进行区别定价。

Cosmic Cube定价模型通过机器学习技术，能够根据算法自动监测和调整利率定价，并不断自动迭代Cloud Bank：迅速匹配资金方和借款人Cloud Bank是公司的贷款流程系统，与金融机构资金合作伙伴的贷款支付、信贷决策和支付清算系统相连接，能根据机构合作伙伴的风险偏好自动匹配借款人，使借款人能在5分钟内迅速获得贷款批准。

风险防控采取多重措施依托Argus模型，公司通过多种方式进行用户行为分析以及防范欺诈1）建立用户信用画像360金融基于充足的社交人脉关系数据，建立征信系统，梳理出每一位用户的信用行为画像，为用户的信用额度进行分级。

2）建立社交行为模型360金融建立基于用户社交圈子的信用分计算系统，以用户的人脉关系作为信用评级参考3）建立白名单黑名单制度为信用优质用户开启绿色通道，另一方面提供黑名单用户查询，防止用户重复申请、非本人申请、虚假信息等，防范团伙性诈骗。

逾期贷款收回方式多样化若借款人发生逾期行为，Argus模型在生成C-Score后，会自动生成最有效的逾期贷款收回方式，包括短信提醒、应用推送通知、电话、邮件、法律信件等, 80%的沟通由人工智能程序完成。

在用户逾期超过60天后，公司会委托第三方机构协助收回欠款在先进的人工智能技术支持下，公司逾期贷款收回成效显著，2017年全年及 2018年前3个季度年化M1-M0逾期贷款收回率分别为91%、92.9%风控、研发人员占比高，未来继续加大技术投入。

截至2018年9月，360金融共拥有员工691人，其中风险管理人员为152（22%），研发人员为180人（26%），可见360金融对风控以及技术的重视未来360金融将继续发展IoT，人工智能以及大数据分析技术，继续在全业务领域部署和应用人工智能技术，以实现更加高效、精准的获客，更加优化的风险管理以及更加高效的运营效率。

3.2. 获客渠道多元化360集团是重要流量获取渠道在流量争夺越发激烈的环境下，公司借款人数量极速上升，2018年累计借款人数量达到828万人，较2017年增长约600万人360集团作为国内领先的互联网安全公司，连接超过10亿台设备，月活用户逾5亿。

360金融将360借条内嵌到360集团旗下产品如360手机卫士中，从而获取流量转化截至2018年9月，公司累计借款用户中，22.7%来自于360集团流量转化；68.9%来自于外部第三方渠道伙伴，包括百度、搜狗等搜索引擎，抖音、头条、陌陌等移动APP，用户转化率达54.2%；8.4%来自于老用户推荐。

加大揽客力度，精准营销能力持续提升在互联网巨头百度、京东、阿里巴巴凭借搜索引擎及电商平台收割大部分互联网流量的同时，抖音、头条等移动互联网新秀也迅速崛起，依赖于360安全业务获取流量转化的方式将很快达到上限。

背靠淘宝平台，鲜有获客压力的蚂蚁借呗现在也通过华为手机内置钱包和三星手机Samsung Pay获取新流量在互联网流量争夺越发激烈的背景下，360金融加大营销投入，在抖音、微信等社交APP上投放广告，同时利用大数据分析来改善目标营销能力。

公司根据注册用户资料生成目标借款人数据库并进行分析，从而映射出更大的目标群体，渠道合作伙伴再向其用户发布有针对性的广告，从而达到精准营销老用户续借比例上升从季度数据来看，公司新增借款人数量稳步上升，但增速有所下降。

随着互联网金融的发展，市场最终将趋于饱和，新增借款人增速放缓是行业整体态势，提高用户留存率也将成为互金公司关注的重点360金融通过多渠道获取新用户的同时，在用户留存上也下了功夫，2018年老用户续借比例上升至57.9%（YoY+4pct.），未来有望进一步提升。

3.2. 资金来源广，合作伙伴优360金融拥有稳定和多元化的资金合作伙伴基础与别的互金公司诸如拍拍贷、宜人贷等资金主要来源于P2P不同，360金融放贷资金主要来源于金融机构截至2018年第3季度，贷款资金中来自于金融机构的占73.8％，P2P（来自于360金服旗下你财富平台）占24.3％，自有资金（来自于福州三六零网络小额贷款有限公司）占1.9％，资金投资回报率预计超过6.5%。

2018年第4季度金融机构资金占比上升至78%，在同业上市公司中仍居前列在资金来源机构化趋势下，各大平台纷纷提高机构资金占比，新一轮机构资金争夺战即将打响， 360金融已抢占先机，资金优势越发显著金融机构资金方多为商业银行。

公司金融机构资金合作方多为商业银行，其中包括1）大型银行，如中国工商银行、中国民生银行等以及2）各地方银行，如张家口银行、甘肃银行、南京银行等来自于金融机构的资金中，部分为信托以及资管计划大量银行资金使得公司资金更为稳定，综合来看，多元化的资金渠道使得360金融资金端风险较为分散，也能有效降低公司融资成本。

此外，由于资金来源广泛，公司可根据市场情况灵活调整融资组合

4. 行业及政策分析4.1. 市场空间分析居民消费水平不断提升，服务类需求增强2007年-2017年我国居民人均消费水平不断上升，2017年底达22935万元（YoY+8%）从人均消费构成来看，衣着（YoY-0.3pct.）、食品烟酒（YoY-0.9pct.）等生活必需品占比逐步下降，居民消费需求逐渐向教育文化娱乐、医疗保健、交通通信等服务类需求方向进行转变，为消费金融的发展奠定了坚实的基础。

消费信贷规模不断攀升 2017 年，中国消费信贷规模突破26 万亿（YoY+17%）, 整体消费信贷市场呈扩张势头根据奥纬咨询报告，2017年中国居民消费杠杆率（除开房贷的消费债务/个人可支配收入）为18.1%，相较于美国的30%来说仍处于较低水平，预计2022年中国消费杠杆率将达30%，未来消费信贷规模也将随之不断攀升，预计2020年将达40.1万亿。

互联网金融精准覆盖长尾客户，发展前景广阔随着我国互联网技术的快速发展以及互联网用户不断增加，互联网消费金融逐渐兴起，并通过电商、移动支付等主要渠道向居民日常生活渗透通过互联网，消费金融能快速切入不同消费场景，除传统场景外，近期3C、医美、旅游、租房等消费热点不断涌现。

未来随着消费场景的不断丰富以及移动支付普及率的持续提升，互联网金融将得到进一步的发展2017年我国互联网消费金融信贷余额占比为13%，预计2022年占比将提升至15%传统金融市场由银行主导，遵循“二八”法则，致力于为20%的高净值人群提供服务，忽略80%的长尾用户，典型长尾用户如大学生和年轻蓝领人群，而这两类人群的数量及消费需求恰恰都是非常庞大的。

这部分客户尽管带来利润少，但乘以海量客户群，仍是一个惊人的数字，此外，银行贷款手续复杂、流程较长，长期来看发展动力不足，而互联网金融基于大数据及人工智能技术，具备长尾用户捕捉能力，且用户能在短时间内获得贷款批准，便捷程度远高于银行贷款。

从消费信贷借款人类型来看，2017-2022年优质借款人信贷余额复合增长率为26%，将成为未来驱动消费金融发展的主要用户群体，360金融等互金公司目标群体也是这类优质借款人因此，场景优势以及海量的潜在客户群体使得互联网金融发展潜力巨大。

4.2. 竞争态势P2P开创先河，BATJ后来居上目前互联网金融行业呈现多强争霸格局，主要市场参与方包括电商、银行、P2P、持牌消费金融机构、消费分期平台、其他消费金融平台其中，宜人贷、拍拍贷等P2P平台以及开创中国分期电商模式的乐信较早进入网络小贷行业，随后从2014年开始，京东、阿里巴巴、腾讯、百度相继布局互联网金融。

BATJ凭借流量优势低成本揽客，在行业竞争加剧的背景下逆势扩张，对P2P平台造成不小冲击截至2017年，以蚂蚁金服及京东数科为代表的电商系互金公司凭借高流量、电商场景获得早期快速发展的优势，而后通过支付打通各消费场景，放贷规模占比达35%。

互联网金融多方争霸的格局下，获客能力、成本以及消费场景的布设成为竞争的焦点根据自身用户流量高低及场景丰富程度可将行业典型公司大致分为：1）流量高，具有天然场景优势的电商、支付系互金公司：蚂蚁金服、微众银行、京东数科等。

2）天然流量高，场景布设较少的互联网巨头系公司：度小满、360金融等3）纯外部渠道获客、不具备天然场景的细分领域消费金融平台及P2P平台：趣店、宜人贷、拍拍贷等

电商、支付平台系场景布设广，流量转化率高蚂蚁金服、微众银行、京东数科背靠其各自母公司，通过电商及第三方支付打通各消费场景，有效提升流量转化目前第三方支付市场已形成支付宝与财付通双寡头市场格局，而淘宝和京东则牢牢占据电商市场龙头地位。

手握支付及电商两大优势的蚂蚁金服不断开拓消费场景，除电商外，花呗更是深入医疗、生活缴费、大型购物中心等线下消费场景另一电商巨头京东也不甘落后，除自身购物平台外，京东白条与自如、同程旅游、百安居等平台合作，分别开展租房、旅游、装修分期等业务。

微众银行目前旗下有汽车金融产品“微车贷”，微信支付业务涵盖消费场景也十分广泛，虽然微粒贷目前场景拓展宽度不如花呗及京东白条，但其母公司腾讯拥有微信、QQ、游戏等庞大用户群体，其流量优势及场景拓展潜力不容忽视。

2018年第三季度，蚂蚁金服、微众及京东贷款额位于巨头系互金公司前三

百度及360金融场景相对薄弱，流量转化率有待提升百度及360集团凭借搜索引擎及安全业务吸引大量用户，但由于不具备天然场景优势，内部流量转化率不及电商及支付系平台，度小满及 360金融在2018年三季度巨头系互金平台贷款额中分列四五位。

度小满目前运营“有钱花”信贷服务平台，旗下产品覆盖教育及医美场景百度搜索体现出的不同群体的广泛的场景需求、金融需求给度小满留下了巨大空间，但由于当前已落地的场景较少，目前这些需求大部分并未得到满足此外，度小满旗下支付平台“度小满钱包”普及率远不及微信支付及支付宝，通过支付平台打通场景、提升流量转化的方式收效甚微。

360金融作为互金行业的后入局者，在激烈的行业竞争下，放贷量及用户数量飞速增长，但互联网安全公司的背景使得360金融在场景及流量转化上均不占优势目前360金融消费场景较少，业务较为单一，要想缩小和BATJ之间的差距，深化场景布局、持续提升流量转化必不可少。

行业竞争下多方承压，P2P平台谋求转型相较于具有天然场景优势以及收割大部分互联网流量的BATJ来说，获客及资金成本都较高的P2P平台目前在行业竞争中处于下风细分领域消费金融平台例如专注汽车金融的趣店、微贷等P2P平台客户同质化高，便于风控和精准营销，但由于天然客户基础不足，再加上BATJ对流量的收割，导致规模上限较低。

此外，以宜人贷、拍拍贷为代表的P2P平台消费场景稀缺，在行业竞争愈发激烈以及监管加大管控力度的背景下转型迫在眉睫总体而言，相较于BATJ，360金融牌照不足、消费场景缺少的现状是影响其发展的重要因素除BATJ外，小米、美团、携程等公司也纷纷踏入互金行业，流量巨头金融格局竞争加剧。

但与其他互联网金融平台相比，360金融的数据及技术优势仍较为显著与BATJ相比，360金融发展仍有两大方面具备发展潜力1）完善金融生态布局与互联网巨头BATJ相比，360业务较为单一且缺少重要牌照BATJ在互联网金融领域全面铺开，而目前360只涉及到网络借贷及理财，截至目前，360金融仅持有网络小贷牌照、融资担保牌照，360金服拥有基金销售牌照，而阿里及腾讯拥有银行、小贷、保险、基金以及第三方支付等牌照，几乎涵盖互联网金融所有业务，一站式服务的提供会大量增强客户粘性，截至 2018年8月底，约4.8亿人使用蚂蚁金服3种及以上服务，占比高达70%。

因此，大量牌照缺失使得360深化金融布局遭遇阻碍2）增强场景布局蚂蚁金服、微众银行、京东数科依托电商及支付平台，具有天然场景及流量优势，网购及支付用户转化为分期、理财用户的通道较为顺畅而360作为互联网安全公司，安全用户转化为金融服务用户的道路缺乏消费场景这座关键桥梁，导致整体转化率并不高，需要大量从外部渠道获客。

360金融在美股上市互金平台中具有较大优势2018年网贷行业成交额为1.92万亿元，同比下降21%在行业数据表现不佳，上市互金公司如拍拍贷、宜人贷放贷量均呈下滑趋势的背景下，360金融2018年表现亮眼，放贷量达960亿元（YoY+210%），贷款余额为431亿元，在美股上市互金平台中处于领先地位。

从资金结构看，360机构资金占比明显高于其他公司，资金来源更为稳定；从逾期率看，2018年底360金融M3+（90-179天）逾期率为0.92%，低于大多数同业公司

4.3. 监管政策监管体系成型，整治工作持续推进2016年以前针对网络借贷市场的监管政策并不健全，网贷市场的迅速发展为市场留下众多隐患自2016年8月银监会等四部委发布《网络借贷中介机构业务活动管理暂行办法》以来，监管部门陆续发布《备案登记指引》、《资金存管指引》、《信息披露指引》，形成网贷行业的“1+3”（1个办法、3个指引）监管体系，对网贷平台的业务管理、登记备案、资金存管、信息披露四个方面进行了统一要求。

2017年以来监管部门发布多份文件，对网贷公司进行多项风险整治、合规检查工作，2017年12月发布的57号文更是明确要求对于2016年8月24日后新设立的网贷机构以及违规存量业务未清理的平台不予备案但由于部分平台积累风险较多再加上P2P网贷平台数量多、分布范围广等复杂性因素，风险处置以及市场出清的速度不达预期，原定于2018年6月底前完成的备案工作延期。

行业现爆雷潮，强监管下运营平台数量锐减2018年在中国经济去杠杆的大环境下，市场流动性整体收紧，再加上行业处于备案整顿期，P2P平台资产端及资金端均承压，不少风控能力不足的平台资金链出现断裂，2018年7月更是出现平台集中爆雷的现象，当月新增停业及问题平台高达257家。

2018年互联网金融行业进入整顿期，监管政策趋紧、风险专项整治工作逐渐开展，正常运营网贷平台数量不断下降，截至2018年底，网贷行业正常运营平台数量下降至1798家（YoY-20%）

加快市场出清，利好合规大平台2019年1月，《关于做好网贷机构分类处置和风险防范工作的意见》（175号文）发布，明确提出“以机构退出为主要工作方向，除部分严格合规的在营机构外，其余机构能退尽退，应关尽关”。

此外，还要积极引导部分机构转型为网络小贷公司、助贷机构或为持牌资产管理机构导流175号文要求将P2P平台按照风险状况进行分类，逐一化解风险，进一步提升整治工作的力度和速度，为备案的推进扫清障碍继2018年不合规平台接连被清退后，近期诸多头部平台也出现爆雷，如红岭创投清盘、团贷网涉嫌非法吸收公众存款。

未来违规平台将陆续被清退，严格合规的平台才能成功备案，成为行业的“幸存者”4.3. 行业发展趋势行业集中度提升，马太效应凸显2018年网贷行业总成交量TOP50平台总成交额为10765亿元，占行业总成交额的65.39%，较2017年占比有大幅提升。

受累于7月爆雷潮影响，2018年行业成交额继2013年以来首现降势，为1.92万亿元（YoY-21%）强监管下互金行业面临洗牌，市场加速出清，预计2019年行业规模将继续萎缩在行业合规化发展的趋势下，平台数量将逐步下降直至稳定，严格合规、稳健经营的平台优势将逐渐显现，从竞争中脱颖而出，未来市场将进一步向优质头部平台集中。

消费场景成为差异化竞争的关键因素2017年12月监管政策规定暂停“无特定场景依托、无指定用途的网络小额贷款”，高利率现金贷的业务将会逐渐消失，回归场景是消费金融的未来发展方向此外，随着细分消费场景的不断丰富，基于场景的消费金融的获客能力和客户粘性将不断增强，场景将成为互联网消费金融公司实现差异化竞争的关键。

资金来源机构化，助贷转型成为行业趋势从资金端来看，随着持牌机构如银行等零售业务发展迅速以及在网贷整治175号文要求下，对各大P2P平台纷纷加大助贷转型力度，向持牌机构提供客户流量以及服务支持，从而实现共赢。

拍拍贷2018年上半年仅8.9%资金来自于金融机构，2018年底迅速提升至20.4%，2019年1月份进一步增至35.1%监管部门通过“三降”等措施（降业务规模、降出借人、降贷款余额）压缩P2P平台从个体出借人获取的资金，互金公司只有大量接入机构资金才能避开“三降”红线，未来得金融机构者才能在互金行业站稳脚跟。

“去金融化”，推动科技赋能金融对蚂蚁金服、京东数科等资金主要来源于自有资金及ABS的互金公司来说，在强监管下转型压力远不及其他P2P平台但相较于持牌消费金融机构，互联网金融平台在牌照上的缺失使其在近一两年中受到的限制越来越多。

2018年以来，BATJ纷纷强调“去金融化”，京东金融更是更名为京东数科，未来互联网金融公司将进一步强化科技，逐渐演变为向银行等持牌金融机构输出技术的供应商5. 财务分析5.1. 营收概况US GAAP下新的收入确认准则ASC606于2018年1月实施，拍拍贷、宜人贷等同业上市公司已于2018年一季报执行新准则，360金融于2018年四季报开始执行并追溯调整至2017年。

在旧准则ASC605下，收入确认按照收付实现制，导致360金融等互金公司的大部分收入递延确认新准则ASC606下收入确认按照权责发生制，因此实施新准则后，360金融收入及利润会有较大提升在旧准则ASC605下，公司经历7个季度的亏损后于2018年3季度实现盈利1亿元。

由于员工股权激励的影响，2018年前三季度的净亏损为4.7亿元，同比下滑173.2%剔除股权激励后，2018年前三季度的净利润为6070万元

新准则下收入利润高速增长从成立至今，公司营业收入飞速增长在新准则下，2017年实现收入7.9亿元，2018年收入44.5亿元，增长率高达276%公司净利润强势增长，2017年Non-GAAP净利润仅为1.65亿元，2018年净利润实现18.01亿元，增长接近10倍。

2018年是公司实现跨越式发展的一年，在行业大环境趋紧的情况下，能实现如此迅猛发展，得益于360良好的品牌认知度以及强大的风控技术

贷款服务稳定发展,其他服务收入占比下滑从收入结构来看，撮合借贷服务是最重要的营收来源，收入占比达到70%；贷后服务占比略有提升；转介收入等其他收入及融资服务占比总体呈下滑趋势撮合借贷服务以及贷后服务统称为贷款服务，2018年在新的监管规定下，贷款服务费从直接向借款人收取变为向资金方收取，意味着2018年后贷款服务收入直接受借款人还款金额的影响。

融资收入有两个来源：1）通过信托及资管计划间接贷给借款人的资金2）福州三六零网络小额贷款有限公司的资金其他收入中大部分为转介收入，即将不符合平台资金方风险偏好的用户推介给其他平台，从中赚取中介费用预计未来随着放贷量的增长，融资收入及其他服务收入占比会持续下降。

5.2. 营销成本公司2018年营销费用达到13.22亿元，相较于2017年同比增长达292%，主要原因是广告费用的大幅增加从季度数据来看，随着新增用户增速放缓以及老用户续借比例上升，新增用户人均营销成本2018年前三季度呈下降趋势，但2018年四季度又有所回升。

未来随着360金融的目标营销能力持续提升，营销成本有望趋于稳定

5.3. 年利率（APR）APR呈上升趋势目前公司APR范围为9%-36%，符合监管APR不高于36%的规定2016年成立之初，APR均在24%以下随着用户数量的不断增长，360金融开发出了基于用户信用评分、行为等因素的区别定价方式，以便与资金方的风险偏好相匹配。

截至2018年9月，33.2%放贷数额的APR为18-24%，接近50%的放贷量APR大于28%其中，位于34%-36%区间之内的放贷量占比27.3%，呈上升态势

5.4. 逾期率受益于公司强大的风控技术，公司逾期率保持低位2018年公司M3+逾期率为0.92%，较2017年有所抬升，主要原因是1）公司用户群体扩大2）APR>24%的贷款余额增加APR超过24%的贷款余额占比从2017年12月的43.5%上升至2018年第3季度的67.5%。

6. 估值我们首次覆盖360金融，给予增持-A评级，目标价 25美元，对应 22%的上涨空间我们采用市盈率（P/E）可比估值法，2019年目标市盈率8.5倍，目标市值35.8亿美元，折合人民币244亿元左右。

根据Bloomberg预测，美股上市互联网金融公司2019年PE基本保持在4-8倍区间360金融背靠360集团，其流量以及品牌优势显著，放贷量增速要高于其他美股上市互联网金融公司，我们认为估值应高于其他平台，故采用8.5倍的2019年目标市盈率。

团队成员介绍

■     公司评级体系收益评级：领先大市—未来6个月的投资收益率领先S&P500指数10%以上；同步大市—未来6个月的投资收益率与S&P500指数的变动幅度相差-10%至10%；落后大市—未来6个月的投资收益率落后S&P500指数10%以上；

风险评级：A —正常风险，未来6个月投资收益率的波动小于等于S&P500指数波动；B —较高风险，未来6个月投资收益率的波动大于S&P500指数波动；■     分析师声明张经纬声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。

本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明■     本公司具备证券投资咨询业务资格的说明安信证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。

本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。

■     免责声明本报告仅供安信证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。

本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。

本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。

任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准，如有需要，客户可以向本公司投资顾问进一步咨询在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务，提请客户充分注意。

客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，无论是否已经明示或暗示，本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。

在任何情况下，本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告版权仅为本公司所有，未经事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“安信证券股份有限公司研究中心”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。

本报告的估值结果和分析结论是基于所预定的假设，并采用适当的估值方法和模型得出的，由于假设、估值方法和模型均存在一定的局限性，估值结果和分析结论也存在局限性，请谨慎使用安信证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。

长按识别二维码，关注“新角度新金融”

免责声明：本站所有信息均搜集自互联网，并不代表本站观点，本站不对其真实合法性负责。如有信息侵犯了您的权益，请告知，本站将立刻处理。联系QQ：1640731186